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22年收入業績符合預期,U8同比增長超50％。公司發布22年年度報告,22年公司收入132.02億元,同比增長10.38％;歸母凈利潤3.52億元,同比增長54.51％。拆分量價來看,銷量377.02萬噸,同比增長4.12％;均價3231.47元/噸,同比增長4.58％。均價增長主因產品結構升級,22年公司中高檔產品收入同比增長13.77％,其中U8銷量39萬噸,同比增長超50％。22年公司歸母凈利率2.67％,同比提升0.76pct,主要由于銷售、管理費用優化。22年毛利率37.44％,同比下滑1pct,主因成本高企;銷售費用率12.37％,同比下滑0.66pct,主因疫情期間減少費用投放;管理費用率10.70％,同比減少1.32pct,主因人員薪酬優化。22年公司員工總人數為23708人,同比減少2437人;22年噸酒折舊攤銷197元,同比下滑7.24％,經營持續改善。

大單品放量疊加經營改善,23年公司勢能有望繼續提升。根據我們22年12月22日發布的報告《大單品放量疊加經營改善,公司有望困境反轉》,公司規劃25年U8銷量有望達100萬噸,據測算中性情形下將貢獻約50億元收入和7.5億元凈利潤。22年燕京歸母凈利率和ROE分別為2.67％和2.62％,同行龍頭歸母凈利率和ROE普遍在10％+和15％+,公司仍有較大改善空間。公司新任董事長國改經驗豐富且改革方向明確,我們認為公司此次改革大概率成功,盈利能力有望改善。

盈利預測與投資建議。預計23-25年公司收入為146.47/160.15/172.02億元,同增10.94％/9.34％/7.41％;歸母凈利潤6.42/9.06/11.58億元,同增82.20％/41.20％/27.72％;;EBITDA為17.33/21.38/25.19億元,同增38.88％/23.37％/17.82％。參考可比公司,我們給予公司23年26倍EV/EBITDA估值,對應合理價值18.02元/股,給予買入評級。

風險提示。宏觀經濟不達預期。原材料成本壓力。食品安全風險。

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