《投資者網》葛凡梅

受益于鋰電產業的高速發展，國內鋰業兩大龍頭天齊鋰業（002466.SZ）、贛鋒鋰業（002460.SZ）雖均實現2022年業績高增，但公司市值均已較高峰出現縮水。

在鋰業的明星光環似乎已經褪去之際，二度沖刺A股的江西九嶺鋰業股份有限公司（下稱“九嶺鋰業”），其申請滬市主板上市之路也并不順利。上交所披露，九嶺鋰業2月28日遞交招股書，3月26日顯示“已問詢”狀態，3月31日上市申請處于中止狀態，因發行上市申請文件中記載的財務資料已過有效期，需要補充提交，交易所中止其發行上市審核。

(資料圖片僅供參考)

據證監會《首次公開發行股票并上市管理辦法》規定，招股說明書中引用的財務報表在其最近一期截止日后六個月內有效。特別情況下發行人可申請適當延長，但至多不超過三個月。

財務資料失效后，發行人需要補充提交最新財務資料，完成后上交所將恢復其發行上市審核。

根據今年2月28日九嶺鋰業遞交的招股書，財務資料最新數據是2022年1-6月份，到現在已經有了10個月的時間差。而根據九嶺鋰業已提交的招股書，也反映出了公司估值變動無常，銷售數據不一致等情況，這或許也給公司上市之路帶來了不確定性。

估值波動起伏不定

九嶺鋰業的前身為“奉新縣春榮陶瓷原料有限公司”，成立于2011年3月，初期注冊資本為500萬元，由魏緒春、曾儉累、曾國榮、帥長城四人分別持股50%、30%、10%、10%。

由陶瓷原料企業轉入鋰業，公司實現了跨界。招股書顯示，2016年，碳酸鋰市場價格出現一波快速上漲行情，公司實際控制人魏冬冬判斷未來新能源汽車的快速發展可以大幅提升碳酸鋰的需求，因此開始規劃進入鋰云母提鋰產業。公司于2017年8月更改企業名稱為“江西九嶺新能源有限公司”（即九嶺鋰業前身）。

因需要借助外部融資才能完成鋰業產業鏈條的延伸，九嶺鋰業2017年開始陸續引入寧波瀚旺、寧波翰寧等投資機構，比如，2017年12月，寧波翰寧以2600萬元持有公司股權比例4.1009%，此時公司投后估值6.34億元。

時隔兩年后，九嶺鋰業的估值翻了將近3倍。在2019年，九嶺鋰業以17億元至19億元的估值區間引入機構投資者，包括盛世新途、宜春翰盛等。

隨后在2020年11月，鑒于公司未完成業績承諾等事項，經與相關股東協商一致，九嶺環保向寧波瀚旺、順德源航、寧波翰寧、德鑫一號、宜春翰盛、奉新君瑞分別轉讓57.9372 萬元、24.9484 萬元、46.7801 萬元、4.4037 萬元、42.7027 萬元、3.6605萬元股權進行補償。

或受此前業績承諾未完成影響，2021年4月，公司增資時的估值約為12億元-14億元。

然而時隔7個月后，九嶺鋰業估值開啟上升趨勢。2021年11月，嘉興頎博、廣東廣祺、臺州銀祺分別出資2億元、8200萬元和1800萬元，增資后持股比例分別為2%、0.82%、0.18%。九嶺鋰業此次投后估值為100億元。

2022年1-3月份，公司股權轉讓，贛州瀚嶺、前海弘盛、廣州金瀚、廣州翰盛、廣州中楷受讓股權的價格為22.22元/股，公司估值均為100億元；代田田受讓股權價格為27.76元/股，公司估值為125億元。

最佳上市時機已過？

2022年7月，九嶺鋰業首次披露招股書時，上市估值存在倒掛的情況。當時的招股書稱，公司的計劃募資為7.6億元，新股占發行后總股本比例不超過15%。以此計算，彼時公司的發行估值約50億元。這也被市場稱之為“流血上市”。

但是，在不到10個月的時間里，九嶺鋰業估值卻增長了3.57倍。根據公司今年2月28日披露的招股書，公司計劃發行不超過7941.18萬股，占發行后總股本比例不超過15%，擬募資約34.29億元。由此計算，公司的上市估值或將達到228.6億元。

根據招股書，九嶺鋰業申請上市的標準為“預計市值不低于80億元，且最近一年凈利潤為正，最近一年營業收入不低于8億元”。在鋰業龍頭市值普遍縮水的情況下，當前是否還是鋰業企業的最好上市時機？

而與同行對比來看，2022年歸母凈利潤暴漲10.6倍的天齊鋰業，自2022年7月初至2023年4月20日市值下跌35.88%；同期歸母凈利潤增長2.92倍的贛鋒鋰業，市值下降35.77%。

從市盈率來看，截至4月20日，贛鋒鋰業為6.7倍；天齊鋰業為5.44倍。2022年上半年，九嶺鋰業的凈利潤13.02億元，考慮業績的季節性，參照贛鋒鋰業、天齊鋰業半年業績在全年的占比情況，2022上半年這兩家公司凈利潤在全年凈利潤的占比分別35.92%、38.59%，如果以此作為參考，推算九嶺鋰業2022年全年凈利潤約為36.25億元、33.74億元，那么九嶺鋰業228億元的擬發行市值對應市盈率約為6.31倍、6.78倍。

銷售數據“打架”？

九嶺鋰業主要從事鋰鹽產品的研發、生產和銷售，形成了含鋰礦石開采、礦石分選綜合利用、鋰鹽提取及加工的垂直一體化產業鏈。公司鋰鹽產品的核心產品為電池級碳酸鋰和工業級碳酸鋰，2022年上半年累計貢獻98.04%的收入。

招股書顯示，2019年至2021年，九嶺鋰業的營業收入分別為2.72億元、2.74億元、8.54億元；歸屬于母公司股東的凈利潤分別為2378萬元、1110萬元、1.59億元。2022年1月-6月，公司實現營收21.76億元，歸母凈利潤12.72億元。

九嶺鋰業的客戶集中度較高。招股書顯示，2019年至2022年上半年，公司的前五大客戶占公司主營業務收入的比重分別為 82.23%、57.37%、67.39%和90.92%，客戶較為集中，且2022年1-6月客戶集中度大幅提升。公司對此解釋“這主要是受下游鋰離子電池行業集中度較高影響”、“公司的客戶大多數為規模較大、具有一定行業地位的鋰產品與鋰離子電池材料生產企業，如中礦資源、多氟多、湖南裕能、豐元股份、融通高科等行業內知名企業。”

（來源：九嶺鋰業招股書）

舉例來看，東鵬新材料分別在2019年、2020年、2021年、2022年上半年為九嶺鋰業第1、第1、第2、第1大客戶。招股書顯示，九嶺鋰業向東鵬新材料主要出售工業級碳酸鋰產品， 銷售收入分別為15158.88萬元、7739.92萬元、15376.83萬元和66439.16萬元，銷售金額占當期主營業務收入比重分別為55.76%、28.35%、18.01%和30.53%。

東鵬新材料是中礦資源（002738.SZ）的全資子公司，在2018年被后者收購。根據中礦資源年報，2020年，中礦資源的第一大采購商的采購金額也僅為7306.76萬元；而九嶺鋰業披露數據為7739.92萬元；若中礦資源的第一大供應商即為九嶺鋰業，那么兩者之間相差了433.16萬元。

此外，根據中礦資源2021年報，中礦資源的前五大采購商的采購金額與九嶺鋰業向東鵬新材料銷售15376.83萬元相近的數據，也僅有第二大采購商，采購金額為15403.83萬元，兩者數據也并不完全相符。

（來源：中礦資源2020年年報）

（來源：中礦資源2021年年報）

此外，作為九嶺鋰業的客戶，中礦資源年產2.5萬噸電池級氫氧化鋰和電池級碳酸鋰生產線于2021年8月點火投料試生產運營，并于2021年內實現達產。這或許將影響東鵬新材料對九嶺鋰業的采購。

此次九嶺鋰業IPO，募集資金增長至34.29億元，募資分別用于“年產5000噸氫氧化鋰、10000噸高純碳酸鋰改建項目”、“研發中心綜合大樓建設項目”、“豐城九嶺鋰業有限公司新能源材料生產項目”、“補充流動資金”。其中新增募資主要用于新增項目“豐城九嶺鋰業有限公司新能源材料生產項目”，該項目擬投入資金24.7億元，也是公司最大的一個IPO募投項目。

招股書顯示，豐城九嶺鋰業有限公司新能源材料生產項目達產后，將形成年產5萬噸電池級碳酸鋰及相關副產品生產能力。 而2021年，九嶺鋰業的鋰鹽產能僅為1.2萬噸，當年產量為1.01萬噸。也就是說，九嶺鋰業打算借助此次公開上市融資，將鋰鹽的產能再擴大4倍。

值得注意的是，目前鋰產品售價出現大幅下降。據上海鋼聯發布數據顯示，4月20日鋰電材料報價部分下跌，電池級碳酸鋰下跌2500元/噸，均價報18萬元/噸，工業級碳酸鋰下跌2500元/噸，均價報13.50萬元/噸；氫氧化鋰下跌10000元/噸。較去年11月下旬59萬元/噸的高位，電池級碳酸鋰價格已經跌超69.49%。（思維財經出品）■

九嶺鋰業

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